英威騰主要從事中低壓變頻器的研發(fā)、制造和銷(xiāo)售,是國(guó)內(nèi)中低壓變頻器龍頭企業(yè),連續(xù)兩年位居內(nèi)資企業(yè)排名第一。未來(lái),節(jié)能降耗將進(jìn)一步推動(dòng)變頻器行業(yè)的增長(zhǎng),而進(jìn)口替代將給內(nèi)資企業(yè)帶來(lái)較好的發(fā)展機(jī)遇。我們認(rèn)為,隨著幕投項(xiàng)目的投產(chǎn),公司在中低壓變頻器領(lǐng)域的市場(chǎng)份額將進(jìn)一步提升;寬裕的現(xiàn)金流將使公司在新能源領(lǐng)域有更大的拓展空間。
      中低壓變頻器為公司主導(dǎo)產(chǎn)品。公司主要從事中低壓變頻器的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售,具備8 萬(wàn)臺(tái)低壓變頻器和500 臺(tái)中壓變頻器的生產(chǎn)能力,2008 年開(kāi)始小批量生產(chǎn)高壓變頻器。公司2006-2008 年的營(yíng)業(yè)收入分別為1.06 億、1.92 億、2.45 億,復(fù)合增長(zhǎng)率為52.27%,主導(dǎo)產(chǎn)品低壓變頻器占比90%左右。低壓變頻器毛利率基本維持35%以上,中壓變頻器則達(dá)到50%以上,09 年中期毛利率均達(dá)到歷史高位。
      電機(jī)節(jié)能推動(dòng)變頻器市場(chǎng)高速成長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)電機(jī)節(jié)能與發(fā)達(dá)國(guó)家相比處于較低發(fā)展階段,整體運(yùn)行效率比發(fā)達(dá)國(guó)家低20%,預(yù)示國(guó)內(nèi)電機(jī)系統(tǒng)節(jié)能潛力巨大,將帶動(dòng)高壓變頻器市場(chǎng)需求增長(zhǎng)。隨著國(guó)家節(jié)能政策推行,預(yù)計(jì)2009-2012 年行業(yè)平均增速不會(huì)低于15%。到2012 年,我國(guó)中低壓變頻器市場(chǎng)容量超過(guò)190 億元,其中低壓變頻器市場(chǎng)容量超過(guò)160 億元,中壓變頻器市場(chǎng)容量超過(guò)30 億元。另外,目前中低壓變頻器市場(chǎng)76%為外資占據(jù),隨著國(guó)內(nèi)廠商的技術(shù)突破,未來(lái)依靠?jī)r(jià)格、渠道等競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將提升內(nèi)資廠商的市場(chǎng)份額。
      公司在營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)和新產(chǎn)品研發(fā)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出。在銷(xiāo)售方面,公司采用經(jīng)銷(xiāo)為主、直銷(xiāo)為輔的方式。公司在成功突破振華重工之后,目前還與中冶集團(tuán)、康迪克等大客戶開(kāi)始合作。營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)的建立將進(jìn)一步提升公司市場(chǎng)份額。在新產(chǎn)品研發(fā)方面,公司不斷豐富產(chǎn)品線。未來(lái)公司將在跟目前產(chǎn)品線相關(guān)的工業(yè)控制以及新能源和輸配電領(lǐng)域進(jìn)行進(jìn)一步拓展。
      募投項(xiàng)目緩解產(chǎn)能瓶頸,增強(qiáng)資金實(shí)力。公司擬公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)1600 萬(wàn)股,募集資金1.6 億元用于中低壓變頻器產(chǎn)能擴(kuò)建。其中,低壓變頻器項(xiàng)目2012 年達(dá)產(chǎn)后,產(chǎn)能將在目前年產(chǎn)8 萬(wàn)套基礎(chǔ)上增加到28 萬(wàn)套;中壓變頻器項(xiàng)目2012 年全面達(dá)產(chǎn)后,在目前的500 套產(chǎn)能基礎(chǔ)上增加到1400 套。募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后,預(yù)計(jì)年增收入6.82 億元,年增稅后凈利潤(rùn)8000 萬(wàn)元。
      合理價(jià)值區(qū)間為46.20-53.90 元。我們預(yù)測(cè)公司2009-2011 年的攤薄每股收益將達(dá)到1.24、1.54 和1.93 元?？紤]公司的成長(zhǎng)性以及可比公司的估值水平,我們給予公司2010 年30-35 倍的PE,對(duì)應(yīng)的價(jià)值區(qū)間為46.20-53.90 元。發(fā)行價(jià)格為48.00元,建議謹(jǐn)慎申購(gòu)。
      公司主要不確定因素。(1)稅收優(yōu)惠政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。(2)市場(chǎng)開(kāi)拓風(fēng)險(xiǎn)。(3)關(guān)鍵原材料IGBT 供應(yīng)商依賴(lài)。